来源：梧桐树下V

9月12日，利欧股份（002131）公告“拟斥资23.4亿收购微信公众号运营公司75%的股权”，引发诸多关注。紧接着，深交所连续发来两份关注函，问题集中在2.8亿订阅用户的核实、公众号日常运营、业绩承诺、大额商誉等。

然而，这并不是利欧股份的第一次并购。从2014年开始，利欧股份就一直在并购重组的路上，每年都在买买买。

一、传统制造业没落、“互联网+”浮出水面

利欧股份于2007年4月登陆深交所中小板，至2013年，公司主营业务为工业泵的设计、生产和销售，属专用设备制造业。

（注：除特殊说明外，本文数据单位均为人民币亿元，比率均为%）

上市后前面4年（2007-2010），收入、利润呈现双增长，2010年净利润达到了9600万元。2011年起，利欧股份走上了收入继续增长，净利润持续下滑的尴尬境地。收入从2010年的11.95亿元增长到2013年的18.41亿元，但净利润从2010年的9600万元减至2013年的3300万元。

2014年，利欧股份开始了转型之路，开始布局数字营销业务。

2014年度，收购上海漫酷、上海氩氪和琥珀传播

2015年度，收购万圣伟业、微创时代

2016年度，收购智趣广告

三年收购6家公司，利欧股份步入双主业时代——“数字营销业+机械制造业”

二、收入增利润减，转型之路充满崎岖

不停买买买的利欧股份，收入持续增长，净利润在2016年达到高点后又开始走下坡路。

2014年至2017年，利欧股份营业收入从28.74亿元增长到2017年的105.73亿，历史性地营收破百亿，而且数字营销方面的收入已占总收入的78%。糟糕的是，净利润却在2016年达到巅峰的5.2亿之后，开始了大幅下跌，2017年营收同比增长45.05%，但净利润只有3.06亿，同比下滑41.15%。

2018年1-6月，实现营业收入65.63亿，同比增长43.35%；实现归母扣非净利润1.17亿，同比下降60.55%。依旧是增收减利。

转型数字营销业务之后的利欧股份，持续面临着收入增、利润减的局面。而最核心的原因，是毛利率的持续下降，产品盈利能力令人堪忧。

制造业、互联网业，毛利率齐跌；其中，互联网业的毛利率水平，4年半的时间里已经拦腰砍半，从2015年的18.53%下降到2018年上半年的8.7%；制造业的毛利率从2016年的31.3%减到2018年上半年的21.88%。再加上持续走高的各类费用，也不奇怪净利润一降再降。

三、买得多挣得少，业绩变脸没商量

在2014-2016年间，利欧股份并购重组了6家公司，并且每次都给出了业绩承诺。然而，有的公司承诺期内，业绩刚好达标，承诺期后业绩立马变脸；有的公司承诺期内都没有完成承诺业绩。并购重组的套路从来都一样。

（1）2014年

利欧股份收购了上海漫酷、上海氩氪和琥珀传播，三家公司主营数字营销服务和数字媒介代理服务。

三家公司在2014-2016年的业绩承诺期内，都“圆满”完成了任务，虽然部分年度看起来都很勉强，但合计三年也算是实现了当初的承诺。

业绩承诺期一过，变脸术就开始登场了。

最为严重的，当属上海氩氪和琥珀传播。

上海氩氪，2018年半年利润只有2017年上半年的43.67%，不到一半。

琥珀传播，2017年净利润同比2016年减半；2018年上半年，更是可怜，只有2017年上半年的41.3%。

相对比较好的是上海漫酷，2018年上半年净利润3038.74万元，也比2017年上半年的3842.6万元下降21%。

（2）2015年

利欧股份收购了万圣伟业、微创时代，两家公司主营分别为流量整合业务、精准营销业务。

万圣伟业虽然完成了3年累计的承诺业绩，但第三年的2017年完成业绩相比2016年已是负增长7.05%，颓势已显。2018年上半年净利润同比负增长13.86%。

微创时代非常“不争气”的没能完成当初的3年业绩承诺，按理应该由原股东进行相应的业绩补偿。不过查遍了利欧股份的公告，也没有找到相应的后续补偿事宜。不幸的是，微创时代2018年上半年实现的净利润同比2017年上半年又是下降15.68%。

（3）2016年

利欧股份收购了智趣广告，专注游戏行业数字营销服务。而这一步收购，算是直接踩进了雷区。

（注：2018年实际数是2018年上半年的实现净利润）

业绩承诺期过了两年，年年不达标，跟当初的承诺利润相距甚远。2018年承诺实现9802万元的净利润，半年过去了，才492.11万，比2017年上半年的净利润1900.3万元减少74%。不出奇迹的话，2018年的承诺业绩是完不成了，而且差额会挺大。

原有股东赔偿是跑不了了，但是，锅不就被利欧股份给背上了吗？

历时3年收购的6家公司，2018年上半年净利润同比清一色的下降。

为了朋友们更直观地看到6家公司的2018年上半年相对2017年上半年的净利润变动情况，梧桐雪制作了这个表格：

单位：万元

利欧股份收购上述6家公司，一共形成了商誉37.08亿元。如今这6家公司，有的无法完成承诺业绩、有的承诺期满就业绩下滑，仅有收购智趣广告的商誉计提了1亿余元的减值准备，其他的商誉，利欧股份竟然声称不存在减值风险，不计提减值准备。

是谁给你的勇气说这句话？？

四、赊销支撑业绩、资金全靠融资

在利欧股份摇摇欲坠的业绩背后，是强大的应收账款在支撑。

布局数字营销业务的四年半以来，利欧股份应收账款持续上升，2018年上半年末已达到56亿元，占总资产的1/3。

有收入没资金流，这样的业绩有点虚胖。

大量靠应收账款，经营活动带不来现金流，怎么办？融资去。

4年半的时间里，共计融资66.76亿，银行借款、发行可转债、募集资金，融资手段玩得好。

截止2018年半年末，利欧股份尚余短期借款25亿、一年内到期的长期借款1.25亿、可转债16亿，合计近43亿的金融负债。

账面倒是还有25亿多的现金，可是利欧股份打算花23.4亿的现金去买微信公众号了。

那这些负债，又拿什么偿还？？

曾经的高溢价并购，有的没有完成承诺业绩；完成承诺业绩的，承诺期一过业绩就变脸。6家公司2018年上半年净利润更是清一色的下降，下降比例从13.86%-74%。历时3年6家并购的结果表明，利欧股份对并购标的的选择、评估、整合水平都比较差。这样的情况下，还要23亿收购微信公众号公司75%的股权，最后会不会落得一地鸡毛？？